开云app官方 研报解读 | 盟国保障2025年报解读：“香港单核”运行增长，盟国的输赢手在此
发布日期：2026-03-20 11:20 点击次数：194
起首：策略会客厅
当天研报解读，盟国保障2025年报。
新业务价值（VONB）增长15%，达到创记录的55.16亿好意思元；税后营运溢利（OPAT）增长12%；同期文告新一轮17亿好意思元的股份回购方案。答卷，优！
数据不会说谎，然而会聘用性谈话。论断先上：
香港以一己之力孝敬了集团61%的VONB增量（8亿好意思元富足增量中的孝敬占比），其他市集正履历各自的诊疗与周折。
莫得香港的爆发式增长，盟国2025年的成绩单将格不相入
（单元：百万好意思元，%）
中枢瞻念察速览
香港，富足第一增长极： VONB达22.56亿好意思元，增速28%，在集团占比40.9%；新业务价值率VONB margin普及至68.5%（+3个百分点），五年CAGR高达31.4%。
一句话，四年再造两个香港。
中国内地，新旧动能调治的阵痛期： 如故的双引擎之一，VONB仅12.40亿好意思元增速2%，年化新单保费ANP同比-0.7%至21.52亿好意思元；价值率虽建树至57.6%（较2023年低点回升6.3个百分点）。
尽管新业务价值率建树和新区域膨胀提供了遥眺望点，但短期增长动能彰着减轻，更多是在“消化存量，布局增量”。
东南亚市集，上演“多元平衡器”扮装。
泰国以价值取胜（VONB margin飙升至110.9%），
新加坡以鸿沟取胜（margin压缩至47.0%讨论ANP激增26%），
马来西亚以保障取胜（保障型家具占比超90%）。
从价值、渠说念和家具三个维度，描摹盟国保障2025年的真实增长逻辑：
一、 全景扫描：高度依赖单一市集，既是当下功绩的压舱石，亦然异日波动的潜在风险源。
2025年，盟国集团VONB同比增长15%（按固定汇率），如实是“量价皆升”的戒指。但“量”和“价”的孝敬者，却来自完全不同的市集。
“量”高度汇聚——年化新单保费 ANP：
香港ANP同比激增25.8%至32.83亿好意思元（增量6.74亿好意思元），占集团ANP总增量的76.8%；
新加坡ANP增长25.7%至11.28亿好意思元，孝敬增量2.31亿好意思元；
两地缠绵孝敬集团ANP增量的103%——这意味着其他市集实质上处于收缩或捏平气象。
“价”来自政策与结构——新业务价值利润率 NBM：
集团margin普及主要成绩于泰国（+11.4个百分点）与香港（+3.0个百分点）的家具结构优化，以及中国内地预定利率下调带来的6.3个百分点价值率建树（自2023年低点51.3%回升）。
剔除香港后，集团ANP将回落到3%，VONB增速将从28回落到10%。
二、 分市集拆解：谁的狂欢？谁的诊疗？
1．中国香港：无可撼动的“中枢增长极”，中国内地访客的新客户是最中枢
一是中枢特征：VONB增长28%，对集团VONB孝敬高达41%，集团惟一杀青“鸿沟+利润率”双位数双升的中枢市集。这是是富足的第一增长极。
二是价值：以22.56亿好意思元VONB、28%同比增速，当之无愧成为盟国2025年的输赢手。
同期，VONB margin达68.5%，同比+3个百分点。
不仅邻接三年（2023-2025）高于内地市集，且差距从2023年的6.2个百分点扩大至2025年的10.9个百分点。
典型的“鸿沟+利润率”双升，两大运行要素
内地访客（MCV）的历史性打破：VONB增速35%至11.72亿好意思元，历史上初度越过腹地客户（10.84亿好意思元，+21%）。
大家品一品下图：
65%客户来安逸湾区除外（地舆渗入长远），东说念主均件数仅1.7件（低于腹地客户的2.7件），且95%的ANP为旧例期缴保单（非短期趸交）。
内地中高净值东说念主群正将香港保单视为家眷资产配置的“底层资产”，像早期开辟者般严慎入场，且渗入尚处初期，远未涉及天花板。
腹地保障需求的韧性复苏：VONB增长21%，其中75%的件数来自卫障型家具（非储蓄投资类），况兼新客孝敬VONB4.12亿好意思元，成为新的增长极。
香港正从“搭理念念维”转向“保障念念维”，这是比MCV爆发更可捏续的底层逻辑。
三是渠说念：
“最优秀代理”（个险）：16亿好意思元，孝敬70%的VONB，同比增长26%。活跃代理东说念主数增多9%，坐褥力和专科性，的确强。
合营伙伴（银保/经代）：7亿好意思元，孝敬30%的VONB，同比增长46%。其中经代渠说念同比增长+49%，银保渠说念同比增长+41%，多渠说念平衡发展，的如实力雄伟。
四是家具：主如果通过岁首就刊行一款中期旗舰家具，年化新单保费增长26%，拉动合座利润率普及4.2个百分点。
论断：腹地保障需求复苏+内地访客捏续高回流，既有腹地需求的撑捏，又有跨境红利的弹性空间，高净值客户遥远储蓄+保障需求焕发。典型的“双轮运行”。
2．中国内地：结构建树，拼集捏平
一是中枢特征：与香港的火热比拟，内地市集正履历勇猛的换挡期。
全年VONB仅12.40亿好意思元，微增2%。更具信号意旨的是，ANP同比收缩0.7%至21.52亿好意思元——这是盟国内地业务荒原的“量缩”。
增长逻辑已发生根蒂滚动：不再依靠代理东说念主鸿沟膨胀作念大盘子（活跃代理东说念主虽+8%，新入职+14%，开云app官方在线入口但ANP负增长），而是依赖价值率建树（VONB margin同比+1.5个百分点至57.6%）和家具结构优化（保障型与分成储蓄型各占44%，税优家具占9%）来运行利润。
二是价值：VONB增速上半年为-5%，下半年强力拉回至+14%。
增长的驱能源并非来自鸿沟膨胀（ANP-0.7%），而是利润率的建树（NBM从56.1%升至57.6%）。
2026年2月增速20%，大略率亦然由于预定利率下调影响。NBM（价值率）较2023年低点（51.3%）已建树6.3个百分点，主如果预定利率下调的，以及家具向分成险等转型。
三是渠说念：
“最优秀代理”：孝敬85%的VONB，利润率踏真实65%把握。活跃代理东说念主总额增多8%，新入职代理东说念主增多14%，。 银行保障：孝敬15%的VONB，利润率踏真实35%把握。，但通过聚焦肥沃及高净值客群，杀青了平均保单保费的普及，守住了价值底线。
四是家具：个险渠说念VONB中，家具结构为保障型（44%）、分成储蓄型家具（44%）为主，少许税优家具（9%）。
论断：传统鸿沟膨胀形式失效，增长依赖：价值率建树+新区域下千里+存量深挖，但新区域的耕种需要时辰。
连盟国这种个险天花板都涨不动了，中国其他个险玩家，竟然很难。
3．泰国：利润率古迹，全靠“医疗险”
一是中枢特征：集团NBM利润率最高的市集，2025年高达110.9%。VONB同比增长22%。
二是价值：NBM价值率11.4个百分点，达110.9%，ANP仅仅同比增长2%，相对安详。这并非可捏续的常态。
中枢原因是，行业在2025年3月引入个东说念主医疗险家具“共付机制”新规前，豪侈者抢购旧家具，导致第一季度出现极其强盛的增长。
（是不是咱们熟习的滋味？）
盟国也班师提议，2026年第一季度VONB将因此同比镌汰。
三是渠说念：财务参谋人（FA）体系成为中枢驱能源。FA孝敬代理渠说念超40%的VONB，东说念主均产能是顺次代理的3倍。
盟国在泰国市集深耕多年，杀青渠说念专科化和精英化的效劳。
论断：泰国市集的超高利润率由短期政策变化运行，不能捏续。
但其背后是盟国在健康和保障市集的富足伊始地位（医疗险市集份额50%+），以及渠说念形式的收效升级。
4．新加坡：殉难利润率，讨论鸿沟
一是中枢特征：聘用了“以价换量”的膨胀旅途， VONB5.30亿好意思元（+17%），但VONB margin从2023年的67.2%骤降至47.0%（同比-3.5个百分点），为集团主要市蚁合最低。
ANP同比激增25.7%至11.28亿好意思元，邻接四年增速10%+，增长中枢来猖獗净值客群对储蓄家具的焕发需求。
二是价值：家具结构向储蓄型歪斜的势必戒指，投连险和分成险孝敬了过半的VONB，拉低了合座利润率。
三是渠说念：合营伙伴渠说念增长（+31%）快于代理渠说念（+10%），在高净值市集，与银行等伙伴合营是曲常弥留。
论断：新加坡市集用利润率讨论了贵重的鸿沟增长，收效收拢了肥沃东说念主群的资产科罚需求。未必这是一场精确的“弃取”。
但，47%的margin水平能否撑捏遥远价值创造，需捏续不雅察。
5．马来西亚：结构运行，利润为王
一是中枢特征：NBM达到72.2%，保障型家具占比高出90%。然而面对鸿沟与价值的平衡：
ANP5.15亿好意思元基本捏平（-0.4%），5年复合增速仅1.2%。岁首代理渠说念面对挑战，公司将资源汇聚于工作存量客户。
二是价值：VONB3.73亿好意思元（+7%）、NBM邻接两年70%+，守住了质料高地。
三是渠说念：合营伙伴渠说念成为亮点，VONB增长17%。与专家银行的遥远策略合营是其踏实器和增长点。
论断：马来西亚市集以殉难短期鸿沟为代价，夯实了业务质料，守住了利润高地。
未必“向实”的策略更具韧性，未必也面对市集天花板。
这是一个属于香港的丰充年，而其他市集，仍在各自的说念路上探索与前行。
三、异日之问：从单核到多极有多远？
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内地，在ANP负增长的环境下，仅靠价值率建树（57.6%）和新区域孝敬（9.5%占比）难以捏续。何时才调走出诊疗期，重拾鸿沟与价值的双增长？
泰国，在政策红利消退后，怎么填补增长缺口？医疗险之后的下一个增长极在那儿？
新加坡与马来西亚，能否杀青鸿沟与价值的再平衡——一个margin仅47%（过低），一个ANP增速为-0.4%（过慢），两者都需要找到新的打破口。
盟国真实需要的，是多引擎同期燃烧的那一天。
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